20220906-阮穎嫻：美聯儲急加息，牽一髮動全身

阮穎嫻：美聯儲急加息，牽一髮動全身

2022年9月6日

美國聯儲局由今年年初開始加息，加得很急，現在目標利率2.25至2.5厘，年底前可能加到3厘以上。今日講講美國急促加息可能產生什麼後果。

首先，為什麼美國加息會對全球經濟有重大影響？美元是全球最流通的國際貨幣，很多借貸都用美元進行，而借貸利息受到聯儲局定出的利率（聯邦基金利率）影響。除此以外，很多資產用美元計價，它們的回報與美國利率有關。即使其他貨幣資產與美元沒有直接關係，當美元利息上升，資金會流向美元，令其他貨幣的流動性減少，導致外幣貶值，對外國的資本市場構成壓力，可能要跟隨加息。因此聯儲局加息，對環球經濟牽一髮動全身。

聯邦基金利率奔高走低

附圖是自1970年至今的聯邦基金利率。1970年代發生兩次石油危機，石油價格上升，產生高通脹；為遏抑通脹，聯儲局在1980年代曾經將利率調升到15厘以上。及後到1990年代至2000年代初，美國經濟沒有經歷重大衰退，也沒有嚴重通脹，整體而言，美國息率向下。到2003年左右，由於經濟長年平穩，利息又低，加上美國政府鼓勵人買樓，美國房地產的資產泡沫逐漸浮現，聯儲局嘗試加息煞停，但為時已晚。2007至2008年出現次按危機，雷曼爆煲，聯儲局立即下調至零利率救市，零利率一直維持到2016年才慢慢回升。但2019年新冠疫情肆虐，聯儲局又立即恢復零利率，直至2022年。因此，美國以至全球，超低息環境維持了10年以上。

由於利息下行趨勢從1980年代開始持續超過40年，零息環境也逾10年，借貸成本很低，久而久之，大家對借貸愈來愈少戒心。這成為各國政府、企業以至個人借錢的誘因。大家不時收到銀行及財務公司求人借錢的cold call，就是利率低、水滿瀉的寫照。

低息環境  全人類愈借愈多錢

以政府債務來說，2008年，美國政府債務佔國民生產總值約73%，英國佔49%，日本佔181%。到2019年新冠疫情之前，數字已經跳升到美國108%、英國85%、日本235%。到2020年由於疫情導致經濟斷崖式下跌，政府要減稅派消費券振興經濟，一年間政府債務再跳升，美國攀至134%、英國104%、日本254%（註1）。根據官方數字，新興國家和低收入國家債務也上升，但不及發達國家嚴重。雖然如此，我在之前已經討論過中國對低收入國家有大量隱藏債務（〈中國的對外貸款和債務陷阱〉，2022年7月26日《明報》），這些債務數據不公開，所以它們到底欠債多少，無人知曉。

企業也債台高築。根據經濟合作暨發展組織（OECD）數據（註2），自2008到2019年，全球非金融企業債務由不足7萬億美元，倍增至13.5萬億美元。其中發達國家的企業債務由6萬億美元上升至超過10萬億美元，新興國家的企業債務由不足1萬億美元，上升至3萬億美元。而企業要在未來3年內償還的債務，由2008年時不足2萬億美元，增加至2019年時超過4萬億美元。

當然，企業借貸增加，有部分原因是因為金融體系發展，令社會融資能力增加。但低息環境對企業借貸先使未來錢的強大誘因，不容忽視。

家庭債務上升沒有政府和企業明顯，可能是當年次按危機是家庭債務太高所致，2008年以後，個人和家庭要勒緊褲頭去減債。但受次按風暴影響較輕微的地區，如中國大陸和香港等，在2008年至今，家庭債務上升了不少，可能是因為樓價上漲，家庭要買樓就要承擔更高的債務。

通脹升溫  債務違約增

因為供應鏈中斷和俄烏戰爭等影響，通脹忽然飈升，連帶利率快速調升，各國政府、企業和家庭的利息成本猛然抽升，影響還款能力。有些低收入國家如斯里蘭卡，環境好時大興土木，但時勢逆轉還不起錢，已經率先債務違約，未來相信會有其他國家步其後塵。同樣，企業債務違約亦會陸續出現。引用「股神」巴菲特一句名言：「當海水退潮，就知道誰沒穿褲子游泳。」

順帶一提香港樓市，自2003年來一直升升升，當中一大原因是全球低息環境致熱錢湧入，令一部分港人以為樓市會永遠向上。現在美息上升，港匯轉弱，同時樓價轉弱，對近幾年買樓供樓的人造成打擊。

當然，利率上升只是樓價趨軟的一個因素，未來利率會不會持續上揚，扭轉幾十年的趨勢，也是未知之數。香港人這麼關心樓價，需要注意一下美息走勢。

最後，這次利率上升，也是有人歡喜有人愁。通脹大升，其中一個原因是石油價格大漲，一些中東國家的最大財政收入來源是出口石油。金融海嘯前，能源價格大升，中東國家就出現一些偉大工程，如棕櫚島、哈利法塔等；到能源價格打回原形，這些國家又沉寂多年。

2017年沙特阿拉伯構思建造新未來城（Neom），估計成本為5000億美元，但幾年過去沒能建個什麼出來，仍是一片沙漠。油價上升，這個構思又再掀起討論，建成後將會是世界上最長的建築物，延伸超過100英里，沙特並剛為此申辦亞洲冬季運動會。油價上升，中東大花筒又有曙光了。

註1：International Monetary Fund, General Government Debt（https://bit.ly/3Rb9wPf）

註2：OECD (2020), Corporate Bond Market Trends, Emerging Risks and Monetary Policy 

阮穎嫻

作者是香港大學經管學院講師